信用评级中纳入ESG因素方法体系的国内外对比研究

信用评级中纳入ESG因素方法体系的国内外对比研究

在全球可持续发展浪潮与金融市场化改革的双重驱动下，将环境、社会和治理（ESG）因素纳入信用评级框架，已成为重塑风险评估范式的重要趋势。这一实践旨在弥补传统财务分析在捕捉长期、结构性风险方面的不足，提升评级的预警能力和全面性。然而，由于发展阶段、监管环境与市场诉求的不同，国内外信用评级机构在构建ESG方法体系上走出了差异显著的路径。本研究旨在系统梳理与对比国内外主流评级机构的方法论，揭示其背后的逻辑异同，并探讨未来融合与发展的方向。

一、国外评级机构：系统化、量化与透明化的先驱实践与多维审视

以穆迪（Moody’s）、标准普尔（S&P Global）和惠誉（Fitch）为代表的国际三大评级机构，依托其跨越经济周期的评级历史、全球化的数据网络及深厚的金融工程能力，在将环境、社会和治理（ESG）因素纳入信用评级方面，扮演了方法论定义者与市场教育者的角色。它们的实践绝非简单地在传统模型中增加几个非财务指标，而是致力于构建一套系统化、可量化、高透明度的风险整合框架。其核心哲学在于：将ESG这一看似定性、长期的议题，解构为可识别、可评估、并最终能通过具体传导路径影响企业偿债现金流的系列信用风险因子。这一过程旨在弥合非财务表现与财务信用之间的认知鸿沟，提升评级的前瞻性与韧性。

（一）穆迪：“发行人状况-信用影响”的双层评估框架及其传导机制

穆迪的ESG整合方法论以其清晰的解构逻辑和严谨的传导分析而著称。它拒绝将ESG视为一个模糊的整体性概念，而是通过一套双层评估框架，精细剥离风险敞口与最终信用影响。

1.第一层：ESG风险敞口的系统性诊断（发行人状况评分，IPS）

此阶段的核心是客观、标准化地度量企业所面临的ESG风险暴露水平，回答“企业面临多大的ESG风险压力？”这一问题。其评估采用“自上而下”的漏斗式分析流程，确保评估的一致性与可比性：

行业类别评分：首先确立基线。穆迪基于其全球行业研究，为每个行业预设了一个固有的ESG风险评分。例如，公用事业（面临高环境监管与转型风险）的行业基线风险显著高于软件服务业。这承认了不同行业面临系统性差异的ESG挑战。

发行人类别评分：在行业基线上进行个体校准。分析师评估特定企业在E、S、G各维度上的具体实践、事件记录及资源禀赋，判断其表现是优于还是差于行业平均水平。例如，同一家石油公司，拥有更高比例天然气资产和碳捕集投资计划的企业，其环境（E）维度的发行人类别评分会优于同行。

综合发行人状况评分（IPS）输出：最终，E、S、G三个维度会分别获得1-5分的独立IPS（1为正面，5为极度负面）。穆迪特别强调，IPS反映的是 “风险敞口” ，而非直接等同于信用降级。例如，一家矿业公司可能因其业务性质在环境（E）维度获得4分（高度负面）的IPS，但这仅表明其暴露于高风险之下。

2.第二层：信用影响的实质性评估（信用影响评分，CIS）

这是穆迪方法论最具创新性的环节，旨在回答“所识别的ESG风险敞口，究竟在多大程度上实际影响了其偿债能力？”。CIS（同样为1-5分）是IPS与发行人全部其他非ESG信用因素（如财务杠杆、盈利能力、流动性缓冲、竞争地位）相互作用后的合成结果。其关键洞见在于：高风险敞口（高IPS）不一定转化为高信用负面影响（高CIS）。

风险缓释机制：强大的财务实力（如充沛的自由现金流）可以为应对环境罚款或社会诉讼提供缓冲；卓越的治理（G）（如有效的董事会监督、稳健的风险管理框架）能够提前识别并管理社会（S）或环境（E）风险，从而降低其演变为财务危机的概率与severity。

传导路径分析：分析师需具体阐述ESG风险如何通过以下渠道影响现金流和资产：①运营成本渠道（如碳税增加成本）；②资本支出渠道（如为合规进行强制性环保投资）；③市场需求与收入渠道（如消费者抵制导致销量下滑）；④资产估值渠道（如高碳资产因政策变化而减值）。

3.专项工具与前沿拓展：碳转型评估（CTA）

针对气候这一系统性风险，穆迪开发了独立的 “碳转型评估” 工具。它通过分析企业的碳强度、转型战略透明度、对低碳技术的投资以及所处司法管辖区的政策严苛度，评估其在向低碳经济过渡过程中面临的信用风险。这体现了其对特定重大ESG议题进行深度、前瞻性剖析的能力。

（二） 标普全球：整合“现状”与“远见”的全面评价体系

标普的ESG评估体系以其双支柱结构和对 “长期准备” 的前瞻性强调而独具特色。其核心产出是综合性的ESG信用评分，该评分深度嵌入其主体信用评级分析中。

1.第一支柱：发行人状况——当下风险与机遇的截面分析

此支柱评估企业在当前及可预见未来所面临的ESG风险与机遇敞口。它由环境、社会、治理三个维度的“画像”加权平均得出。标普公开申明赋予 “治理（G）”维度约40%的核心权重，其逻辑在于：无论环境与社会风险敞口多大，一个具有强大战略监督、道德诚信和风险管理文化的董事会与管理层，是企业抵御危机、把握转型机遇的最终保障。这一权重设置凸显了治理因素作为风险“稳定器”和“放大器”的核心地位。

2.第二支柱：长期准备——面向未来的战略韧性评估

这是标普体系区别于同行的关键。它将评估视角延伸至5年以上的长期 horizon，判断企业管理长期ESG波动因素（如气候物理风险、水资源压力、人口结构变化、技术颠覆）的可持续能力。分析师需要审视：

战略一致性：企业的长期商业战略是否预见了这些宏观趋势并做出了相应调整。

投资与研发方向：资本配置是否投向能增强长期韧性的领域（如能效提升、循环经济）。

情景分析与压力测试：管理层是否对潜在的长期冲击（如2°C温升情景）进行了量化评估并制定了应急预案。

“长期准备”等级（从“最优”到“较低”）直接反映了企业未来信用基本面的潜在波动性。一个当前运营良好但长期准备“较低”的企业，其信用评级可能因此受限。

（三）惠誉与其他机构的补充视角

为呈现更完整的图景，有必要简要考察惠誉评级等其他重要参与者的方法。

惠誉评级：其ESG相关性评分专注于直接揭示单个ESG因素与个体信用评级决策之间的关联度。它通过大量案例研究，以“高、中、低、无”四级来标示某一ESG因素（如“水资源管理”或“董事会独立性”）对特定行业、特定企业信用评级产生影响的历史概率和强度，为市场提供了高度颗粒化的风险关联地图。

晨星Sustainalytics：作为专注ESG风险评估的机构，其“企业ESG风险评级”虽非传统信用评级，但因其对ESG争议事件的严密监控和全球覆盖，其数据与结论常被信用评级机构及投资者作为关键输入变量，补充了纯财务视角的不足。

（四）国际实践的共同特征、成效与挑战

1.共同特征与方法论优势

结构化与透明化：主要机构均发布了详尽的方法论文件，公开评估流程、关键指标及权重设定原则，接受市场检验。

财务实质性导向：评估最终指向对财务基本面和信用质量的影响，确保了ESG分析与传统信用分析的“语言”统一。

行业差异化：均建立了行业特定的评估框架，承认不同行业ESG风险驱动因素的差异性。

动态更新：方法论会随监管变化、学术研究及市场事件（如重大环境灾难或治理丑闻）而持续修订。

2.面临的批评与挑战

尽管领先，国际评级机构的ESG方法仍面临诸多质疑：

“黑箱”疑虑：即便公开方法论，具体企业的评分计算过程、内部讨论及权重调整的细微决定仍不透明。

数据质量与一致性问题：依赖企业自主披露的数据存在“洗绿”风险，且不同国家、行业的披露标准不一，影响可比性。

量化难题：许多社会（S）和部分治理（G）因素难以精确量化其对现金流的影响，仍需依赖定性判断，可能引入主观性。

潜在的顺周期效应：在危机时，ESG评分下调可能加剧市场恐慌和融资困难，形成负反馈循环。

总体而言，国际领先评级机构已成功将ESG因素从边缘议题提升至信用分析的核心维度，构建了相对成熟、逻辑自洽的方法论体系。它们通过结构化拆解（穆迪）、前瞻性评估（标普）和相关性映射（惠誉） 等多种路径，力图将非财务风险“翻译”为信用语言。然而，这一领域仍处于快速演进中，其在数据、方法论和实际效用方面的挑战，也为后发市场（如中国）的评级机构提供了宝贵的经验与超越的切入点。这些国际实践的得失，构成了与中国本土化探索进行对比分析的基准框架。

二、国内评级机构：政策驱动、快速演进与本土化探索的深度剖析

与国外机构主要基于资本市场自下而上需求驱动的演进路径不同，中国信用评级机构将ESG因素纳入信用评级体系的进程，呈现出鲜明的 “政策引领、市场响应、快速追赶” 的复合型特征。在中央“双碳”战略和高质量发展目标的顶层设计下，国内监管机构通过一系列纲领性文件明确了发展方向，为评级行业提供了强大的外部推力。与此同时，日益成熟的机构投资者和发债主体对ESG风险管理的需求也在快速觉醒，形成了上下联动的催化效应。然而，由于起步相对较晚、市场基础数据薄弱以及方法论积淀不足，国内评级机构的ESG整合实践整体上仍处于从“形似”到“神似”、从通用框架向精细化、差异化与深度本土化发展的关键演进阶段，机遇与挑战并存。

（一） 驱动逻辑：政策强力赋能与市场需求觉醒的协同演化

国内ESG评级生态的发展，其根本驱动力植根于国家治理现代化与经济发展模式转型的宏观背景，是行政力量与市场力量协同作用的结果。

1.顶层设计与监管政策的系统性赋能

政策驱动是国内ESG金融实践最显著、最直接的特征。继2020年“双碳”目标提出后，金融监管体系发布了一系列具有里程碑意义的文件，构建了清晰的战略框架。特别是2024年4月中国人民银行等七部委联合发布的《关于进一步强化金融支持绿色低碳发展的指导意见》，其中明确要求“支持信用评级机构将ESG因素纳入信用评级方法与模型”，这为评级行业的业务转型提供了无可置疑的政策合法性和业务发展指南。此前，中国证监会、沪深交易所已逐步完善上市公司ESG信息披露指引，国资委亦要求中央企业控股上市公司发布ESG专项报告。这些政策共同作用，一方面创造了ESG数据的供给端，另一方面明确了评级机构作为信息加工与风险定价中介的新角色，使其ESG评级服务成为连接国家战略与金融市场不可或缺的一环。

2.市场需求从萌芽到加速的质性转变

在政策东风之下，市场需求正经历从被动响应到主动寻求的价值认知转变。领先的国有大行、股份制银行、公募基金及保险资管等机构投资者，在践行责任投资、管理长期资产风险的过程中，对整合ESG因素的信用评估工具产生了实质性需求。银行在绿色信贷审批、债券投资入库、理财产品设计中，越来越多地将第三方ESG评估作为参考。同时，优质企业，特别是寻求发行绿色债券、可持续发展挂钩债券（SLB）的发行人，也期望通过获得良好的ESG评估来展现其长期价值，降低融资成本。这种来自资金供需双方的需求，正推动ESG评级从“政策任务”向具有商业价值的市场化服务加速转化。

（二）实践路径：主流机构的差异化探索与策略分野

在政策与市场的双轮驱动下，国内主流信用评级机构基于自身资源禀赋和对ESG理解的不同，走出了几条差异化的实践路径，大致可分为“体系构建派”与“信用融合派”。

1.“体系构建派”：搭建独立且全面的ESG评估框架

以联合资信和东方金诚为代表的机构，采取了构建相对独立、完整的ESG评估体系策略。它们借鉴国际框架（如GRI、TCFD），组建专职的ESG研究团队，致力于开发覆盖环境、社会、治理所有维度的评级方法论。例如，联合资信不仅发布了通用的ESG评级方法，还深入电力、煤炭、钢铁等高碳转型行业，发布专题报告，分析行业特有的ESG风险传导机制。东方金诚则强调“国际准则与中国国情相结合”，在指标体系中系统性地纳入了反映中国企业特有治理结构和社会责任的要素，并投入资源建立了大规模的ESG基础数据库。这类机构的策略目标是先建立全面覆盖的能力，再逐步深化其与信用风险的关联分析。

2.“信用融合派”：聚焦ESG的信用风险实质性影响

以中债资信（背靠银行间市场交易商协会）和中诚信国际为代表的机构，其路径则更直接地强调ESG因素的“财务实质性”和“信用相关性”。它们并非追求建立一个平行的、全面的ESG评分体系，而是着重于识别和评估那些最可能直接影响企业偿债能力（现金流、资产价值、再融资能力）的ESG因子。例如，中债资信在分析中会重点考察：环境行政处罚是否可能导致重大资本开支或运营中断？劳工纠纷是否会显著影响生产稳定性？股权结构缺陷是否会引发战略冒进或融资渠道收紧？这种做法的优势在于，能够更快地将ESG分析结论“翻译”成信用分析师和投资者熟悉的语言，直接服务于评级调整和投资决策，避免了“两张皮”的问题。中诚信国际则在其传统的评级方法论修订中，着重将ESG理念（如长期韧性、利益相关方管理）融入行业风险、业务竞争力和管理素质等原有分析模块。

（三）体系特征：从通用模型到差异化、本土化的演进图谱

当前，国内评级机构的ESG方法体系呈现出一幅动态演进的图景，其核心特征可概括为“过渡中的分化”与“融合中的特色”。

1.方法论：从“一刀切”向行业实质性议题过渡

早期，由于经验和数据限制，许多机构采用一套通用的ESG指标集评估所有行业，导致评估结果难以精准反映行业特有风险。目前，领先机构正加速向 “行业差异化” 评估演进。例如，对于电力行业，重点评估碳排放强度、可再生能源装机比例、煤电资产搁浅风险；对于银行业，则聚焦绿色信贷占比、环境与社会风险（E&S）管理流程、数据安全与隐私保护。这种基于实质性议题的差异化评估，是提升ESG评级信度和效度的关键一步。

2.价值内核：深度融入国家战略与本土化议题

这是中国ESG评级体系区别于国际同行的最鲜明特色。国内机构在指标体系中有机嵌入了 “乡村振兴”、“共同富裕”、“高质量就业”、“供应链安全” 等反映中国式现代化核心诉求的指标。例如，评估制造企业时，会关注其产业链对中小企业的带动作用、对欠发达地区的投资、以及员工技能培训投入。这使得ESG评估不仅仅是对全球可持续议题的回应，更成为理解和评价中国企业在中国特定发展阶段所创造的综合价值（经济价值与社会价值）的重要工具，实现了与国际框架的 “形神兼备、和而不同”。

（四）核心挑战：数据瓶颈、方法论分歧与市场信任的构建难题

尽管发展迅速，但国内ESG评级行业仍面临一系列基础性、系统性的挑战，制约着其权威性和影响力的提升。

1.数据可得性与质量的“硬约束”

这是制约行业发展的首要瓶颈。尽管监管在推动，但非上市企业、甚至部分上市公司的ESG信息披露仍处于 “选择性披露”和“定性化描述” 为主的阶段。关键定量数据（如范围一、二、三碳排放、能源消耗结构、员工流失率分项数据）严重缺失、口径不一。有研究指出，公募债券发行人的ESG报告披露率长期低位徘徊。数据荒漠迫使评级机构大量依赖替代数据、估算模型和有限的公开信息，严重影响了评估的客观性、准确性和时效性。

2.方法论透明度与结果一致性的“信任危机”

由于行业处于早期，各机构在框架选择、指标选取、权重设定、评分阈值上存在显著差异，且方法论披露的透明度普遍不足。中央财经大学绿色金融国际研究院的研究曾指出，国内主要ESG评级结果间的相关性较低。这意味着同一家企业可能在不同机构处获得截然不同的ESG评价，导致投资者困惑，也引发了市场对评级方法科学性、一致性和潜在利益冲突的质疑。建立清晰、透明、可比的方法论体系，是赢得市场信任的必经之路。

3.从“评分”到“信用影响”传导分析的深化挑战

目前，许多国内机构的ESG评级产出仍停留在对一个企业ESG管理“表现”或“风险敞口”的综合性评分上。如何像穆迪的CIS那样，深入、量化地分析每一个ESG风险点如何通过具体渠道（成本、收入、资产、融资）影响企业的未来现金流和资产负债表，并最终体现信用评级中，是国内机构亟待突破的 “高阶能力” 瓶颈。这需要深厚的行业知识、强大的财务建模能力和长期的案例积累。

总体而言，国内信用评级机构在ESG整合道路上，正凭借强大的政策动能和快速的学习能力进行追赶与创新。其发展路径呈现出显著的政策驱动性、实践多样性和本土融合性。然而，前方的挑战亦十分严峻，核心在于如何跨越 “数据鸿沟” 、统一 “方法语言” 、并最终构建起能够清晰阐释ESG因素如何影响信用基本面的 “分析深度” 。这些挑战的应对过程，也正是中国ESG评级体系从形成走向成熟、从国内走向国际的必由之路。

三、国内外评级机构ESG方法体系的对比分析与未来展望：差异、融合与范式构建

通过对国际先驱与国内探索者实践路径的深度剖析，可以清晰地看到，信用评级中ESG方法体系的构建并非存在一条放之四海而皆准的“黄金路径”，而是深刻根植于各自所处的市场生态、监管哲学、发展阶段与文化语境之中。这种差异性不仅体现在技术层面，更反映了不同的价值排序与治理逻辑。系统性的对比分析，有助于我们超越简单的优劣评判，理解其背后的成因，并更准确地预见未来全球ESG信用评估体系在碰撞、对话与融合中可能形成的格局。

（一）多维对比：方法论、数据与驱动逻辑的结构性差异

为直观呈现国内外评级机构ESG方法体系的核心分野，以下从五个关键维度进行结构化对比。

差异的本质在于，国际机构是在成熟的财务信用分析基础上，增量添加ESG作为新的风险分析模块，其目标是升级传统评级模型。而国内机构则是在一个ESG数据与认知均不成熟的市场中，同时进行 “ESG评估体系从0到1构建” 与 “与传统评级模型从1到N融合” 的双重任务，挑战更为复杂。

（二）未来展望：三条关键演进路径与全球图景

未来五到十年，国内外ESG评级方法体系将在保持特色的同时，沿着以下三条关键路径加速演进与互动，最终指向一个更具包容性和解释力的全球风险评估新范式。

路径一：国内体系的“精细化-标准化”双轮驱动跃迁

随着中国证监会《可持续发展报告指引》等强制披露规则的落地与深化，长期制约行业的数据瓶颈将得到系统性缓解。这将引发国内评级方法论的连锁升级：

方法论纵深发展：评估框架将从当前的“通用模板”快速转向 “行业精绘” 。针对能源、交通、制造、金融等不同行业，开发高度特异化的实质性议题清单和风险评估模型，使评估结论更能反映企业真实的转型压力与竞争优势。

透明度与标准化的市场倒逼：为赢得机构投资者的长期信任，领先评级机构将通过公开更详尽的方法论、参与行业标准制定（如与中国绿标委合作）来提升透明度。监管也可能推动建立ESG评级业务的基本规范，促进行业评估标准收敛，提高结果的可比性和可靠性。

路径二：在“双重重要性”原则下实现本土创新与理论输出

中国ESG评级体系的核心理论挑战与创新机遇在于，如何有机融合 “财务重要性” 与 “影响重要性” 。未来方法论创新将体现为：

战略议题的信用风险“转译”：顶尖的研究团队需要深入回答：“乡村振兴”投入如何影响企业的供应链稳定性与区域品牌价值？“科技创新”导向如何塑造企业的长期盈利模式和抗周期能力？这要求分析师不仅能识别企业是否参与了国家战略，更能量化分析这种参与如何通过微观机制增强或削弱其长期的信用韧性。

构建“中国辨识度”指标：在对接TCFD、ISSB等全球框架的基础上，发展出一套国际投资者能够理解、同时又能精准捕捉中国企业特有风险与价值创造的指标和案例库。例如，将“党组织嵌入公司治理”的结构，转化为可国际比较的“战略决策稳定性与长期导向”治理指标。这不仅是技术挑战，更是中国学术与业界向全球输出智慧、参与塑造可持续金融话语体系的机会。

路径三：在全球基线下的艰难互认与持续对话

尽管存在“评估鸿沟”，但全球统一的趋势与本地化的需求将长期并存，互认之路挑战与机遇交织。

挑战：根深蒂固的差异：指标选取（如对“社会稳定”的不同理解）、权重分配（如治理因素中“股权集中度”的正负评价）、以及底层数据的不可比性，都使得中外评级结果直接互认在短期内难以实现。对中国企业，特别是“走出去”的企业而言，可能长期面临“内外有别”的两套评价体系。

机遇：ISSB准则作为对话“罗塞塔石碑”：国际可持续发展准则理事会（ISSB）准则的全球推广，为各国ESG披露和评估提供了可比的基础语言。国内领先评级机构主动参与国际对话，一方面深入学习和内化国际准则的核心逻辑，另一方面积极向国际平台展示中国在绿色金融、转型金融、社会价值衡量等方面的独特实践与研究成果。这种双向沟通是缩小认知差距、推动国际评级机构更全面理解中国公司ESG背景、最终助力中国企业获得全球资本市场公允评价的战略支点。

（三）结论：迈向动态平衡的全球ESG信用评估新范式

将ESG纳入信用评级，本质上是一场深刻的风险评估范式革命。它要求从过去侧重于周期性财务波动的分析，转向同时关注长期结构性风险与价值创造的更宏大视野。

本研究表明，国外评级机构凭借先发优势，已构建起相对成熟、以量化传导和财务实质性为核心的方法论体系，成为全球市场的基准参照。国内评级机构则在独特的政策与市场环境中，走上了 “快速构建、积极融合、突出特色” 的追赶与创新之路，但在数据基础、量化深度与市场信任上仍面临显著挑战。

展望未来，一个理想的、成熟的全球ESG信用评估图景，将既不是西方标准的简单移植，也不是各自为政的孤岛体系。它更可能是一种 “全球基线，区域映射”的动态平衡范式：以ISSB等全球共识框架作为可比性的技术基础，同时允许并鼓励各地区、各评级机构在发展出能够深刻反映本地社会文化、经济阶段与战略重点的评估维度。中国的评级机构在其中扮演着关键角色——既是全球标准重要的学习者与应用者，也应是基于自身宏大可持续发展实践的方法论贡献者与创新者。唯有通过持续、深入、平等的专业对话，才能使全球资本更精准地识别在可持续发展时代真正具备长期韧性的企业，共同绘制出一幅既科学严谨又丰富多彩的世界信用风险图谱。