从垃圾债券的属性看其功能定位

◇ 垃圾债券兼具债券与股权的属性

      在欧美国家，其发行人主要包括“堕落天使”“明日之星”和杠杆收购企业，这些发行人信用资质较弱，难以从银行贷款或通过发行投资级债券筹资，将垃圾债券作为重要的中长期资金筹集渠道。从期限来看，在美国存量垃圾债券中，期限在5年以上的占87％，3～5年的占12％，3年以下的较少。此外，垃圾债券实际收益率较高，如彭博巴克莱高收益债券指数在2011—2020年累计收益率达134％，具有很强的投资吸引力。特别地，科技型中小企业可抵押物少，但发展潜力受到机构投资者的青睐，近年来在美国垃圾债券市场中的发行额稳居10％以上，如奈飞、特斯拉早期都通过发行垃圾债券筹集了大量资金。

◇ 垃圾债券的本质是债券，但多样化的条款设计增强了其股权属性

       有些条款使垃圾债券发行人在特定条件下可以像股权融资那样不必动用经营性现金流进行偿付，例如，“实物支付触发条款”允许发行人通过续发债券偿付到期债券，“超额融资债券条款”允许发行人超额募资以偿付初期债券利息。有些条款使投资者在企业经营向好时可以享受显著高于面值的超额回报，例如，“赎回保护条款”要求发行人必须支付一笔“凑整升水”才能提前赎回债券，其数值一般为剩余全部应付利息的现值。有些条款赋予债券投资者干预企业特定经营决策事项的权利，例如，“否定性条款”可以限制发行人资产出售、附加债务发行、股东分红等行为。因此，美国垃圾债券在大部分时期与10年期国债收益率走向一致，但在避险需求快速上升时又与后者明显反向，与股权市场出现较多的同向联动。例如，在2008年全球金融危机爆发后，美国10年期国债期货价格大幅上涨，而垃圾债指数跌幅高达35.24％，同期标普500指数最大回撤幅度也达到52.96％。